【三元悖论原则】中国央行在“三元悖论”中寻找微妙平衡

2019-12-23 - 三元悖论

近期央妈的身影频频出现于多条战线:在岸人民币中间价连续上调、离岸人民币市场暴打空头,多个组合拳接连释放流动性就是不降准。有人问,为何央妈要这么累?答案是,在“三元悖论”的约束下,央妈也只能如此不辞辛劳寻找平衡。

三元悖论原则

所谓“三元悖论”,指的是资本账户开放、汇率稳定和货币政策独立最多只能同时得其二。除中国外,当代国家的选择通常是资本账户开放和以国内通胀率作为目标的独立货币政策,允许汇率自由浮动。

三元悖论原则

汇改之后“三元悖论”更加明显

去年811汇改之前,中国的资本账户虽然已经相当开放,而且人民币兑美元汇率也较为稳定,但中国央行却在事实上保持了利率政策的高度独立自主。

那时候三元悖论之所以在中国并不那么明显,高盛认为,很大程度上是因为中国央行有能力微调市场的人民币汇率预期,以缓解利率调整对于汇率以及资本流动的压力。

三元悖论原则

但汇改当天,人民币中间价大幅下调逾1000点,创历史最大降幅,引发了关于人民币前景的疑虑,导致资本外流压力加剧。在这一环境下进一步降息将降低人民币的吸引力,从而让央行放缓资本外流的任务变得更加艰巨,中国也更加受困于“三元悖论”。

三元悖论原则

寻找微妙的平衡

今年一开年,在岸与离岸人民币快速贬值,并且呈现大幅波动态势,全球汇市也相继剧烈动荡。

随后,中国央行连续七天“主动”上调人民币兑美元中间价,并抽紧离岸市场人民币流动性,拉高空头做空成本,遏制利用离岸在岸人民币价差套利的活动。

在这些措施接连出台之后,不管是离岸还是在岸市场波动率都迅速回落,汇率贬值压力有所消退,离岸人民币CNH市场流动性也快速下降,CNH Hibor隔夜 、一周、两周一度均创自2013年有报价以来历史新高,达到惊人的66.815%、33.79%、28.34%。

路透援引一位不愿具名的点心债券基金经理人称,对央行而言,或许这是最小的成本,原本人民币国际化是快跑向前,但现在央行将双脚一绑,后面只能慢慢地跳,“投资人将处在漫长又痛苦的价格发现过程。”

三菱东京日联银行中国首席金融市场分析师李刘阳称,“按照现在的开放程度,资本流动很难做到完美管制,那利率和汇率总要放一头,显然利率的稳定对于像我们这种内需为主的大型经济体而言更重要。”

不降准

而资本外流较严重时,稳汇率就意味着需要大量的干预,会导致国内流动性收紧,因此降准的呼声一直不绝于耳。而利率稳定,就确保了国内经济发展金融环境,同时也可以继续保持人民币对美日欧货币的利差优势。

这也是为何央行迟迟不肯降准,而连续采用“红包雨”攻势利用SLF、MLF等工具,本周四个交易日实现资金投放近万亿元的原因。

据新浪财经今日报道,央行行长助理张晓慧在央行组织召开的关于春节前后流动性管理工作座谈会上表示,春节前后确实存在流动性缺口,但流动性太过宽松会对人民币汇率造成比较大的压力,形成负面冲击,对于补充流动性,央行工具箱里还有很多工具可以使用,不轻易实施降准。

“现阶段,我们管理流动性时,要高度关注人民币汇率的稳定。” 张晓慧表示,2015年811汇率改革后,9月市场是波动的,10月,从中央银行外汇储备的增加来看,情况比较好,但到了11、12月又出现变化。其中很重要的原因是10月24日的双降,使得整个市场流动性非常宽松,这在某种程度上加大了人民币汇率贬值的预期以及贬值的压力。

李刘阳称,在三元悖论的三角都在动的情况下,如何权衡,就很考验管理层的水平。

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